Гайману Мінськи 100 років
У розпал світової фінансової кризи, що розпочалася в США іще у 2007 році й дійшла до різних країн включно з Україною у 2008–09 роках, прізвище американського економіста Гаймана Мінськи (1919–1996) почало згадуватися із неабиякою регулярністю. Провідні фінансові часописи світу (й не тільки фінансові!) — серед них Financial Times, The Economist, The Wall Street Journal, The New Yorker — тільки й говорили, що криза в США та в інших провідних економіках це “момент Мінськи”.
Виявилося, що Мінськи з кінця 1950-х років й до кінця свого життя акцентував увагу на одній особливості сучасних економік, яка з рештою полягає в тому, що швидка й руйнівна фінансова криза за масштабом подібна до тої, що призвела до Великої Депресії в США у 1930-х роках.
Рендалл Рей, що є учнем Мінськи й автором книжки про нього що була перекладена українською мовою, говорить, що “принаймні останні 50 років були періодом Мінськи” — адже він описував еволюцію фінансового сектору до нестабільного стану з кінця 1950-х й до останнього моменту свого життя.
Головна ідея від Мінськи має логічну та цілісну структуру й вона має назву гіпотеза про фінансову нестабільність. Вона показує як економіка за допомогою фінансів здатна переходити від фази помірного зростання до прискорених темпів й далі до фази економічного буму. Водночас, фінансова сторона цього процесу полягає в тому, що на його початку приватні економічні агенти, такі як банки, небанківські фінансові установи, інші бізнес одиниці та приватні особи, мають структуру власних балансів, що є досить консервативною адже, найбільш ймовірно, минула рецесія або економічне охолодження спонукало їх до такого стану. Що мається на увазі, коли говорять про консервативну структуру фінансового балансу? На сучасній мові бізнесменів це баланс, де за активами переважають ліквідні активи, а за пасивами переважають власний капітал та несуттєві зобов’язання.
Тут слід згадати про одну з ключових відмінностей підходу Мінськи. Вона полягає в тому, що його аналіз враховує діяльність банків такою як вона є — тобто, банківські установи як й усі інші бізнес утворення працюють заради прибутку. До речі, у цьому змаганні великою невідомою є частка бізнес суб’єктів, які його з часом врешті решт отримають. Але незважаючи на це, заради власного прибутку банки схильні до фінансових інновацій й завдяки цьому обходять регуляторні обмеження, що покликані їх стримувати. Отже, якщо банки вбачають зиск у клієнті, який має проект й з обіцяними прибутками, вони кредитують його згідно власних конвенцій щодо покриття боргу прибутком від діяльності такого клієнта. Таким чином, банк та його клієнт обмінюються власними зобов’язаннями — банк купує зобов’язання клієнта (його IOU, що в англомовному фінансовому середовищі означає “я вам винен” або “I owe you”) й одночасно надає йому своє IOU. Клієнт використовує банківські IOU для власних розрахунків із постачальниками, робітниками, тощо. Якщо ж остані використовують інші банки ніж той, що видав клієнту власні IOU, то такий банк повинен здійснити міжбанківські розрахунки з тими іншими банками використовуючи вже IOU центрального банку, які він отримує як зарахування коштів з інших банків або тимчасово позичає в центральному банку. Іще в 1957 році Мінськи, аналізуючи внутрішній ринок державного боргу США, прийшов до висновку, що кількість IOU центрального банку на балансі комерційних банків не обмежує їх від створення власних IOU для клієнтів на вимогу останніх. Таким чином, цей аналіз був одних з перших кроків із визнання, що гроші є ендогенними — тобто вони створюються всередині економічної системи й не привносяться в неї ззовні. Більше того, Мінськи мав оригінальне визначення що таке банк — це той, хто здатен зробити платіж. Таким чином банк обмінює свою обіцянку, що він надає “гроші сьогодні”, на обіцянку клієнта, що той надасть, умовно кажучи, “гроші завтра”. Звідси походить одна з крилатих фраз Мінськи: “будь-хто здатний створювати гроші, проблема в тому, щоб їх приймали.”
Однак, повернімося до вищезгаданих фаз економічного зростання, коли економіка країни переходить від помірного зростання до прискореного й потім до буму. За цим поступовим процесом стоять банки та їх клієнти, які збільшують власні баланси шляхом обміну IOU. Таким, чином поступово структура балансів економічних агентів переходить від консервативного стану до більш ризикованого. Тобто, це коли в структурі активів минула виска частка найбільш ліквідних активів (для банків — це IOU центрального банку або центрального уряду, для небанківських бізнесів — це IOU центрального уряду та IOU банків чи інших фінансових установ) знижується через збільшення частки неліквідних активів (для банків це IOU придбані від клієнтів або те що називають “кредити”, для інших бізнесів це IOU від їх клієнтів або те що називають “дебіторська заборгованість”). Усі ці менш ліквідні активи несуть для їх власників не певні надходження. Водночас, в структурі пасивів збільшується частка більш складних, обтяжливих IOU. Й вони мають для їх емітентів більш певну структуру платежів. З часом, популяція консервативних балансів зменшуються на користь домінуючою популяції балансів із мінімальними частками ліквідних активів. Мовою Мінськи цей процес зветься “розтягування ліквідності” й він відбувається саме на підвищенні оптимізму й зниженні рівня невизначенності, що опановуються серед суб’єктів економіки, що з більшою силою вдаються до більш ризикованих операцій.
Мінськи розробив три загальні стани фінансових балансів суб’єктів економіки й цей підхід надає більш витонченого розуміння подальших процесів в економіці. Перший фінансовий стан це хедж позиція. Вона характеризує баланс суб’єкта економіки, у якого очікуваний прибуток від діяльності є достатнім для виплати процентів та номіналу його фінансових зобов’язань. Другий стан — це спекулятивна фінансова позиція, що показує баланс суб’єкта економіки як такий, що за прогнозами приносить прибуток, якого достатньо на покриття процентів за фінансовими зобов’язаннями, але його недостатньо для виплати за тілом таким зобов’язань. Однак, очікується, що в безпосередньому майбутньому прибуток зростатиме й таким чином здатність оплати тіла зобов’язання з’явиться. Третій стан — це фінансова позиція Понзі (названа на честь Чарльза Понзі скандально-відомого автора фінансового шахрайства в США у 1920-х роках). Цей стан показує, що суб’єкт не має прибутку ні для покриття номіналу (тіла) зобов’язання, ні на виплату процентів по ньому. Коли такий суб’єкт позичає, то говорять, що він “капіталізує” проценти у тіло фінансового зобов’язання. Таким чином, якщо в безпосередньому майбутньому процентні ставки не впадуть й не зростуть прибутки такого суб’єкта, то борг на його балансі стрімко зростатиме й невдовзі з’явиться момент, коли кредитори відмовлять у наданні кредиту такому позичальнику.
Знову повернемося до фаз економічного зростання, що описулось вище, й інтегруємо три фінансові стани Мінськи, в яких можуть знаходитися суб’єкти економіки (від бізнесу до приватних осіб). З досить швидкою еволюцією балансів суб’єктів економіки від консервативного стану до більш ризикових — відбуватиметься зменшення кількості суб’єктів, що мають хедж фінансові позиції, й збільшення суб’єктів, що мають як спекулятивні фінансові позиції так й фінансові позиції Понзі.
Важливі дві позиції — як рухаються процентні ставки та прибутки, як в парі так й поодинці — чи то до зростання, чи до збільшення. Збільшення процентної ставки в економіці за інших рівних умов — призводить до зсуву станів у фінансових позиціях субєктів. Через очікуване збільшення витрат за процентами ті субєкти, що були все ще у стані хедж можуть опинитися у спекулятивному стані, а ті що були на межі спекулятивного стану можуть опинитися в стані Понзі.
Але більш важливою категорією в аналізі Мінськи є прибутки, що затверджують (Мінськи використовує дієслово “to validate”) існування боргів з самого початку їх утворення. У разі ситуації, коли очікування про майбутній прибуток не виправдали себе, то борг, що був створений задля отримання того самого прибутку не затверджується. Й навпаки, прибутки що справджуються відповідно до очікувань або навіть їх перевищують — затверджують борги. Звідки з’являються прибутки в економіці? Відповідаючи на це комплексне питання Мінськи полягався на аналіз польського економіста Міхаля Калецького, який вивів відповідне рівняння. Останнє у спрощеному вигляді доводить що прибуток в економіці дорівнює суми інвестицій, що здійснює приватний бізнес, плюс “чисті” витрати державного сектору в економіку (те що називають іще “дефіцитом державного бюджету“), плюс “чисті” витрати зовнішнього сектору в економіку (те що називають іще зовнішнім профіцитом). За Мінськи те, що прибутки бізнес сектору залежать від його ж інвестицій, доводить, що сучасні економіки здатні до нестабільності саме під час розкручування зростання й перехід його у бум. За економічного спаду, прибутки забезпечуються за рахунок витрат державного сектору, який автоматично у рецесії набуває значного дефіциту.
Отже під час розгортання економічного зростання й перехід у економічний бум економіка власноруч набирає або збільшує ризики до нестабільності. Тобто за словами Мінськи сучасні економіки ендогенно генерують нестабільність (тобто вона створюється всередині економічної системи). У разі істотного збільшення частки суб’єктів економіки, що перейшли у стан Понзі, загострюється ризик, що кредитори відмовляються від підтримки таких суб’єктів й відповідно утворюється переломний момент, коли економічна система переходить до фаз згортання балансів через пришидшенні продажі неліквідних активів у приватні ринки, що реагують зменшенням ціни на актив. Таким чином запускається каскадна й швидка хвиля дефляції цін на різні активи й збільшується частка дефолтів за раніше випущеними IOU. В економіці починає панувати підвищений песимізм та збільшена невизначеність.
Запобігти цим хвилям від песимізму до оптимізму й назад до песимізму можуть тільки — за аналізом Мінськи — тільки “великий Уряд, та великий Банк”. Це означає, що і центральний уряд і центральний банк повинні вести про активну політику — встановлюючи межу як “знизу” так й “згори”. Це означає, що вони інституційно стримувати як посування економіки до буму, так й її скочування у суттєву рецесію. Якщо, як було показано вище, центральний банк здатен підтримувати прибутки в економіці через дефіцит бюджету, то центральний банк здатен підтримувати ціни на активи, коли суб’єкти намагаються покращити ліквідність власних балансів відмовляючих від активів, що є з самого початку неліквідними (ризикованими) на користь більш ліквідних активів — IOU уряду (в широкому розумінні цього слова: центральний уряд та центральний банк).
Це аналіз що наведений вище базується на одній грошовій одиниці обліку. Мінськи переважно писав про економіку США й, відповідно, його аналіз був завжди в системі, де долар США домінує на балансах економічних агентів. Й хоча Мінськи не залишив безпосередніх тлумачень, щодо ситуації яка є в Україні (з її чисельним обсягом зобов’язань, що номіновані в “у.е.” чи в доларі США, євро). Вищенаведений аналіз показує, що саме принцип монетарної суверенності (коли домінує національна грошова одиниця як одиниця обліку, коли влада випускає фінансові інструменти виключно у власній грошовій одиниці, не обіцяє прямо чи опосередковано, за допомогою процентної політики центрального банку, конвертувати гривню в інші гроші чи золото) дозволяє економіці розраховувати на активну політику як центрального уряду так й центрального банку. Або — за Мінськи — мати “великий Уряд, та великий Банк”. Й, відповідно, уникати як карколомних злетів, так й карколомних падінь в економіці й у добробуті громадян України.
Минулого року, тобто напередодні 10-ої річниці банкрутства американського інвестиційного банку Lehman Brothers, провідний економічний коментатор фінансового часопису Financial Times Мартін Вульф у своїй колонці сказав так:
“Спірним є питання чи можемо ми навіть спиратися на “раціональні очікування” про майбутнє, що є глибоко непевним. Ця непевність допомагає пояснити існування таких інституцій як гроші, борги та банки, ефекти від яких є такими істотними й які здебільшого проігноровані в стандартних моделях [центральних банків]. Краще бути значною мірою правим, ніж точно неправим. Так от, гіпотеза Гаймана Мінськи про небезпеку спекулятивних тенденцій у фінансах [гіпотеза про фінансову нестабільність] є значною мірою правильною, коли багато з найкращих макроекономістів довели, що вони точно помиляються.”
Американський економіст Гайман Мінськи народився 23 вересня 1919 року у місті Чікаго у родині емігрантів, що емігрували (як й досі прийнято спрощувати в американській літературі) “з Росії”. Однак за свідченнями його доньки, Дайани Де Пардо-Мінськи, “його мати була з Києва, а батько з Бобруйська”. За деякими згадками про Мінськи вказується, що його батьки познайомилися саме в Чікаго й за політичними поглядами були “меншовиками”, що на сьогоднішній час еквівалентно демократичним й реформаторським поглядам. За свідченнями Дайани Мінськи, в певний час його батьки розлучилися й його мати (до заміжжя Дора Закон), яка була “дуже освіченою”, виховувала його власноруч. Згодом, Мінськи отримав ступінь бакалавра за спеціальність математика в Університеті Чикаго й отримав докторську ступінь з економіки в Університеті Гарварда. У Гарварді першим керівником його дослідницької роботи був Йозеф Шумпетер, який на той час виїхав до США, а починав свою викладацьку діяльність в Чернівецькому університеті на самому початку минулого століття.
Я наводжу зв’язки Мінськи з Україною не випадково — мене не покидає думка закликати громадян України вважати його українським економістом. Адже українська земля знає коріння його матері Дори Закон, що, ймовірно, іще на початку 20 століття проживала в Києві та принаймні чула українську мову й розуміла її.
Спадщина Мінське й дуже корисною для сучасної України, яка повинна уберегти себе від нової хвилю економічного буму, який без урахування застережень Мінськи призведе до падіння. Одна з книжок Мінськи називається “Can “It” Happen Again”, українською “Чи може Вана статися знову?”. За словом “Вона” Мінськи має на увазі Велику Депресію в США 1930-х років. Іронія долі полягає в тому, що обкладинка цього видання книжки від 2016 в Америці вийшла з особливим колажем. Його вибрали без усілякою прив’язки до глибокого месиджу. Отже, на обкладенці скляна банка наповнена монетами дрібного номіналу. Ці монети — українські. Для мене це співпадіння це як свідчення того, що в Україні слід серйозно звернутися до багатої інтелектуальної спадщини Гаймана Мінськи.
Ця колонка була надрукована у тижневику “Дзеркало тижня” №35 від 21 вересня 2019 р.
